Ecco cosa succede veramente
C’è una teoria che circola da mesi nel sottobosco finanziario: Bitcoin non è ancora a 200.000 dollari perché viene tenuto artificialmente a freno, e Strategy è al centro di questa guerra.
Le accuse sono esplicite: grandi banche, hedge fund e attori istituzionali starebbero vendendo allo scoperto le azioni di Strategy per costringere l’azienda a vendere il suo “oro digitale” e scatenare così una catena di eventi che potrebbe trascinare giù l’intero prezzo di Bitcoin.
Sembra complottismo, lo so, ma dietro questa narrativa c’è una dinamica finanziaria reale, documentabile e pericolosamente familiare, quella della “spirale della morte” (death spiral).
Non è fantasia. È storia.
E per capire se anche questa volta potrebbe davvero accadere, dobbiamo guardare non alle teorie, ma ai fatti, partendo dal debito di Strategy, la sua struttura finanziaria, e i suoi obblighi di cassa ma soprattutto, dovremo identificare il punto di rottura oltre il quale non avrebbe più scelta se non quella di iniziare a vendere BTC.
La Spirale della Morte: Una Storia che Si Ripete
La “spirale della morte” non è un’invenzione dei crypto-narratori, ma un fenomeno economico studiato, documentato e ripetutosi per secoli, a partire dai regni pre-moderni e fino alle aziende tech degli anni 2000.
Facciamo quello che amo sempre fare, un viaggio nel passato per capire il presente.
1. L’Impero Ottomano: il primo caso
Era il 1870 e l’Impero Ottomano aveva accumulato un debito enorme con le banche francesi e inglesi, denominato in oro.
Quando scoppiò la crisi finanziaria globale del 1873, le banche europee smisero di prestare denaro, i tassi salirono alle stelle, i prestiti si fermarono e gli ottomani non riuscivano più a creare nuove obbligazioni mentre la lira si svalutava.
Il prezzo dell’oro (come succede in questi casi e come mostrato in questo articolo), esplose, ma non era l’oro a diventare più “prezioso”, bensì la valuta locale, a perdere valore.
L’Impero non poté ripagare il proprio debito e le banche, invece di accettare il default, imposero la creazione dell’Amministrazione del Debito Pubblico Ottomano, cioè un’entità straniera superpartes che controllava le entrate fiscali dell’Impero per garantire il rimborso ai creditori.
In pratica i creditori, cioè i territori stranieri, presero il controllo dello Stato un po’ come fosse stato un bene dato “in garanzia”.
Per l’esattezza, presero il controllo delle entrate fiscali, deviando tutte le tasse in entrata verso i creditori esteri.
E questo è successo più e più volte nella storia, e anche nei giorni nostri.
2. La Grecia del 2010
Facciamo un salto temporale verso un evento più vicino ai giorni nostri.
Siamo in Grecia e questa volta non indebitata in oro, ma in euro, una valuta che non potevano stampare in autonomia.
Come forse ricorderai, la Grecia crollò sotto il peso dei tassi di interesse insostenibili e ancora una volta, entra il gioco lo stesso pattern.
Il FMI e la Troika imposero la creazione del Fondo per lo Sviluppo delle Attività della Repubblica Ellenica, incaricato di prendere il controllo delle parti più preziose del paese e quindi vendere asset nazionali (porto del Pireo, aeroporti, isole) per ripagare i creditori.
In entrambi i casi come avrai intuito, il meccanismo è lo stesso:
-
Debito in valuta esterna
-
Incapacità di ripagare
-
Cessione forzata di asset per soddisfare i creditori
-
Perdita di sovranità
Ora facciamo un passo ulteriore, perché la spirale della morte non colpisce solo gli Stati, ma può colpire anche le aziende e i loro beni.
La Trappola dei “PIPES” e i Convertibili Tossici
Queste dinamiche che nella storia colpirono Stati, colpirono anche numerose aziende, fino al 2001 quando la SEC aprì delle indagini scoperchiando il vaso di Pandora.
Saltò fuori una pratica finanziaria devastante, i PIPE (Private Investments in Public Equity) con clausole “floorless convertibles”.
Lo so, detto così sembra una lingua aliena, vediamo nella pratica come funziona:
-
Un’azienda in difficoltà ottiene prestiti da hedge fund che però per tutelarsi (visto che stanno “supportando” una realtà appunto in difficoltà, non chiedono soldi indietro ma convertibilità dei titoli)
-
Il rimborso quindi non è in contanti, ma in azioni.
Semplice no? Io ti presto soldi, ma tu mi rimborsi in azioni.
Sembra una situazione win-win sia per i creditori che per i debitori, ma il diavolo si nasconde nei piccoli dettagli, come si dice.
Facciamo un esempio pratico (e al netto di interessi per rendere il tutto più chiaro).
Supponiamo che le tue azioni oggi valgano $100 e che io ti presti $500, pattuendo il rimborso del prestito in azioni. Ora vediamo 3 casi differenti:
-
Passa un anno e le tue azioni valgono sempre $100, quindi mi rimborsi 5 azioni
-
Passa un anno e le tue azioni valgono di più, $500, quindi mi rimborsi 1 azione
-
Passa un anno e le tue azioni valgono di meno, $50, quindi mi rimborsi 10 azioni
Riesci a vedere l’inghippo? Più il prezzo dell’azione scende, più azioni la società dovrà consegnare al creditore per ripagare l’equivalente del debito.
Questo crea però un incentivo perverso: il creditore può vendere allo scoperto le azioni, farne scendere il prezzo, così da ottenere più azioni come pagamento del prestito, vendere ancora e così via.
Nel 2001 la SEC analizzò centinaia di casi come questo facendo saltar fuori dati assurdi:
-
Gli investitori che avevano acquisito titoli che seguivano questa pratica, si trovarono con il 34% di perdita media in un anno (in un mercato rialzista!)
-
L’85% delle aziende che ha fatto ciò, ha avuto rendimenti negativi dopo l’emissione
-
48% di aziende delistate, quindi la quasi la metà di queste, non è sopravvissuta
Era una trappola perfetta in cui l’azienda pensava di salvare la propria liquidità, ma in realtà stava firmando la propria condanna.
Strategy: Un Gigante con i Piedi d’Argilla?
Oggi Strategy è diventata la più grande azienda pubblica detentrice di Bitcoin e questi sono i dati che hanno dichiarato nell’ultima presentazione:
-
650.000 BTC (circa il 3% dell’offerta totale)
-
Valore di mercato: ~$59 miliardi di dollari (varia al variare di BTC)
-
Costo medio: ~$48 miliardi
-
Prezzo medio di acquisto: $74k
-
Utile non realizzato: oltre 10 miliardi
Sul fronte del debito:
-
16 miliardi di obbligazioni e azioni privilegiate (quindi di debiti)
-
$59 miliardi di dollari in Bitcoin (il valore varia al variare di BTC)
-
Loan-to-Value (LTV): ~11%, apparentemente ultra-conservativo dato che generalmente per il mercato azionario è accettabile un intervallo tra il 30-60%
A prima vista, il bilancio sembra inattaccabile, ma c’è un dettaglio cruciale e spesso ignorato.
Strategy non paga interessi su un debito normale, paga dividendi su azioni privilegiate e non può interromperli.
A differenza dei dividendi ordinari, quelli privilegiati sono contrattualmente vincolanti, come fossero delle obbligazioni e se non li pagasse, rischierebbe il default.
Di quanti soldi stiamo parlando?
Circa 800 milioni di dollari annui che deve ripagare in dividendi, cioè oltre $2 milioni al giorno.
E da dove vengono questi soldi che Strategy deve ripagare agli investitori?
Non dal software, perché anche se il core business genera utili, non ne genera abbastanza da ripagare questi prestiti.
Il più arriva dalla riserva di cassa di Strategy, un fondo separato da 1,4 miliardi di dollari, usato esclusivamente per coprire interessi e dividendi.
Ma se BTC non tornasse a salire, a questo ritmo la cassa di Strategy durerà appena 21 mesi, cioè meno di due anni.
In questo lasso di tempo possono sopravvivere senza vendere un solo Satoshi.
Ma c’è un punto focale da tenere in mente, un altro concetto importante.
Il Punto di Rottura: MNAV e la Doppia Strategia
Qui entra in gioco un concetto chiave, l’MNAV (Multiple to Net Asset Value), cioè un modo per dire che le loro azioni vengono scambiate ad un premio rispetto il valore del loro Bitcoin.
L’MNAV misura quindi se il valore di mercato di Strategy è superiore o inferiore al valore dei Bitcoin in suo possesso, aprendo così a due scenari.
Scenario 1: MNAV > 1 (L’azienda vale più dei Bitcoin che possiede)
-
Il mercato paga più di $1 per ogni dollaro di Bitcoin detenuto da Strategy.
-
Possono quindi emettere nuove azioni a questo prezzo “gonfiato”.
-
E con i ricavi della vendita delle azioni, accumulano più Bitcoin e rimpinguano la cassa per pagare i dividendi.
Questo è un circolo virtuoso in cui più il prezzo sale, più Strategy riesce ad accumulare e rimpinguare le proprie casse.
Questo è il modello che ha permesso a Saylor di costruire l’impero su cui sono seduti.
Scenario 2: MNAV < 1 (L’azienda vale meno dei Bitcoin che possiede)
-
Il mercato valuta l’azienda meno dei Bitcoin in suo possesso.
-
Emettere nuove azioni significherebbe “vendere” Bitcoin a sconto, un’assurdità.
-
Strategy quindi smette di emettere azioni e inizia a consumare la cassa di $1,4 miliardi.
Ma se la cassa si esaurisce, l’unica opzione fattibile diventa vendere Bitcoin.
Ed è proprio qui che potrebbe iniziare una versione moderna della “spirale della morte”:
-
Strategy vende Bitcoin per pagare i dividendi.
-
La vendita fa scendere il prezzo di BTC.
-
Il valore dell’azienda crolla ulteriormente.
-
L’MNAV scende ancora di più.
-
Non può più raccogliere capitale con nuove azioni.
-
Deve vendere ancora più Bitcoin per sopravvivere.
Si innesca un effetto domino che potrebbe coinvolgere miliardi di dollari di vendite forzate, facendo crollare inevitabilmente anche il prezzo di Bitcoin.
Quindi, finché scambiano a MNAV>1, possono emettere azioni e ciclicamente venderle per avere liquidi da usare per acquistare più Bitcoin e raccogliere riserva in USD.
Se scambiano a MNAV<1, non possono più emettere azioni (perché significherebbe vendere BTC scontati), e quindi dovrebbero iniziare ad usare la riserva USD e quando questa finisce, ecco che dovranno vendere Bitcoin.
Ora che il meccanismo è chiaro, vediamo cosa sta succedendo adesso.
Chi Sta Vendendo? E Perché?
La teoria del “complotto bancario” punta il dito contro JP Morgan e altri grossi player istituzionali.
JP Morgan ha di recente pubblicato report estremamente critici su Strategy, avvertendo di rischi di rifinanziamento e potenziale rimozione dagli indici, scatenando quindi la paura degli investitori che hanno iniziato a chiudere posizioni.
Benché questo lasci pensare che abbia dato il via alle danze, non ci sono prove che questo sia effettivamente un attacco coordinato.
Però qualcosa possiamo vederla:
-
Hedge fund (come quello di Jim Chanos) che hanno shortato apertamente Strategy.
-
Trader algoritmici che sfruttano la volatilità ribassando ulteriormente.
-
Istituzioni che vedono in Strategy un veicolo instabile, non un’esposizione pura a Bitcoin.
In realtà non serve per forza un complotto per farlo crollare, ma basta che diversi attori agiscano per proprio interesse personale, infatti:
-
Chi shorta guadagna se il prezzo scende.
-
Chi crede che il modello sia insostenibile, vende.
-
Chi cerca liquidità in un mercato teso sfrutta ogni opportunità, indipendentemente che sia rialzista o ribassista.
Il risultato? Una pressione distribuita che sembra coordinata, ma che magari è solo un semplice: voler fare soldi.
Ma cosa significa questo per il Prezzo di Bitcoin?
Se Strategy dovesse entrare nella spirale della morte, le conseguenze sarebbero enormi:
-
Vendite sistematiche di decine di migliaia di BTC all’anno
-
Perdita di fiducia nel modello “corporate Bitcoin”
-
Contagio psicologico su larga scala: se il più grande holder pubblico crolla, cosa succede agli altri più piccoli?
Ma tutto questo non è inevitabile, almeno finché:
-
Il mercato tiene l’MNAV sopra 1
-
La cassa dura oltre 21 mesi
-
Il prezzo di Bitcoin non crolla strutturalmente
In queste condizioni Strategy sopravvive e anzi, continua ad accumulare e si fortifica.
E qui sta l’ironia che ha fatto molti gridare al “ponzi”: più il mercato crede nel modello, più diventa sostenibile, ma meno ci credono, più tutto diventa pericoloso.
È una profezia auto-avverante, ma al contrario di una bolla, ha un ancoraggio reale e solido: 650.000 BTC in cold storage.
Conclusione
La spirale della morte di Strategy non è un’ipotesi remota, ma un rischio concreto, strutturale e legato a vincoli finanziari reali.
Però non è nemmeno una condanna a morte.
In un mondo ideale, il prezzo di Strategy dovrebbe sempre essere superiore al valore del suo Bitcoin, perché offre leva, liquidità e esposizione regolamentata a un asset altrimenti difficile da detenere per le istituzioni (almeno fino all’avvento degli ETF).
Se il mercato continua a riconoscere questo valore, la spirale non si attiverà mai, anche se in segreto le banche cercheranno di farlo accadere.
Se invece il pessimismo prendesse il sopravvento, se gli investitori smettessero di credere nella narrativa, ecco che la macchina si incepperebbe.
Per ora la partita è aperta e non mi stupirebbe se domani saltasse fuori che JPMorgan stia effettivamente shortando il titolo per collassare BTC e accumularne di più, l’ha già fatto molte volte in passato e con molti asset.
Illegale? No.
Da stronzi? Assolutamente sì, ma questa è la finanza.
E per gli investitori di Bitcoin invece? Cosa succede se Strategy fallisce?
Ti giro la domanda: saresti pronto a reggere il colpo se il prezzo di BTC scendesse del 30-40% o 70% in pochi mesi?
Se la risposta è sì, allora non hai nulla da preoccuparti.
Se la risposta invece fosse no, allora c’è qualcosa da rivedere nella tua strategia.
In ogni caso ricordiamoci che in finanza non si può dare nulla per scontato, soprattutto perché anche se la storia non si ripete mai uguale, comunque rima sempre, e le spirali della morte, una volta innescate, non perdonano.
